De beleggingsportefeuille van Berkshire Hathaway van de succesvolle investeerder Warren Buffet is misschien wel het meest geïnterpreteerd en nagevolgd. Niet alleen het behaalde rendement maar ook het beheer maakt deze investeringsportefeuille uniek. Warren Buffett is de laatste veertig jaar betrokken bij de investeringen van Berkshire. En tweede man Charles Munger beslist al bijna net zo’n lange tijd mee over de posities van de investeringsmaatschappij. Lou Simpson, die eind dit jaar met pensioen gaat, beheert al decennialang de portfeuille van Berkshire-dochter en verzekeraar Geico. Deze vorm van levenslang beheren is zeldzaam bij vermogensbeheerders.
Berkhsire Hathaway is in de kern een verzekeringsmaatschappij. De investeringsportefeuille van de meeste verzekeraars wordt vaak gedomineerd door fixed income beleggingen, omdat deze beleggingscategorie een constante stroom van kasgeld genereert en (in de meeste markten) minder risico met zich meebrengt dan beleggingen in aandelen. Maar er is altijd ruimte voor posities in aandelen, omdat die de mogelijkheid bieden om het kapitaal te vergroten. Onderstaande tabel toont de top 10 aandelenbeleggingen van Berkshire Hathaway.
Berkshire Hathaway's top 10 aandelenposities (per 30 juni 2010)
Aan het einde van het tweede kwartaal beheerde Berkshire een aandelenportefeuille van 46 miljard dollar die verdeelt is over 37 verschillende posities. Deze portefeuille concentreert zich rond de tien posities die samen bijna 90 procent van de totale waarde van de aandelenbeleggingen in dollar uitmaken aan het einde van het tweede kwartaal. Dit heeft een grote invloed op de sectorallocatie van Berkshire Hathaway. Wells Fargo, American Express, Wesco Financial en U.S. Bancorp, die allevier in de top 10 holdings staan, zorgen er voor dat de financiële sector meer dan 40 procent van de totale portefeuille uitmaakt. Met grote belangen in Coca-Cola, Procter & Gamble en Kraft Foods is ook de sector consumentengoederen flink vertegenwoordigd. De volgende grote sectorallocaties van de verzekeraar zijn gezondheidszorg (6 procent) en consumentendienstverlening (5 procent). Deze cijfers zijn exclusief buitenlandse investeringen zoals in de Chinese producent van auto’s en batterijen BYD Corporation, de Britse supermarktketen Tesco en het Zuid-Koreaanse staalbedrijf Posco.
Medische sector
Er waren in het tweede kwartaal enkele significante toenames in aandelenposities. Zo voegde Berkshire meer dan 17 miljoen aandelen toe aan zijn bestaande belang van 24 miljoen aandelen in Johson & Johnson. De verzekeraar kocht voor bijna 1 miljard dollar extra aandelen in de onderneming voor de gezondheidszorg. Adt lijkt tegenstrijdig met eerdere uitspraken van Buffett. Hij omschreef de kosten voor gezondheidszorg in de Verenigde Staten als een economische lintworm die de economie leegzuigt en leidt tot hoge kosten en lage productiviteit. Maar vervolgens investeert hij fors in gezondheidszorg. Is Buffett hier inconsistent of zelfs sociaal onverantwoord bezig? Dat is toch niet het geval, vooral als wordt gekeken naar concurrentievoordelen. Ondernemingen met significante concurrentievoordelen zijn vaak de meest productieve bedrijven, die kosten weten te drukken, efficiëntie verbeteren en ze voegen waarde toe voor hun klanten en aandeelhouders op de lange termijn. Johnson & Johnson is een onderneming die deze eigenschappen heeft.
Berkshire deed in het tweede kwartaalook aanzienlijke aankopen in de medische sector: producent van medische producten Becton Dickinson en de Franse farmaceut Sanofi-Aventis. Becton Dickinson is één van de relatief kleinere posities van Berkshire. Maar de acht procent toename van het aantal aandelen sinds het einde van het eerste kwartaal was, naast de verdere belegging in Johnson & Johnson, de grootste toevoeging (percentueel) aan de portefeuille.
Berkshire startte voor het eerst met het kopen van aandelen Becton Dickinson in het tweede kwartaal van 2009 en heeft in elk van de laatste drie kwartalen bijgekocht.
Bij Sanofi-Avensis ligt het anders. Het belang is de afgelopen twee jaar vrijwel gelijk gebleven en is het tweede kwartaal van dit jaar vergroot. Beide aandelen hadden in het tweede kwartaal een vijfsterrenrating van Morningstar en verkocht tegen een koers die overeenkwam met het koopadvies van de Morningstar-analisten. Hieronder volgt een verdere analyse van deze aandelen.
Johnson & Johnson
Johnson & Johnson voert de grote ondernemingen in de gezondheidszorg aan met onweerstaanbare concurrentievoordelen, vindt Morningstar-analist Damien Conover. De onderneming heeft een gediversifieerde omzetbasis, een goedgevulde onderzoekspijplijn en genereert een buitengewone cash flow waarmee het zijn voorsprong op concurrenten houdt. Connover denkt wel, dat het aflopen van patenten op het antipsychoticum Risperdal en het medicijn tegen migraine-aanvallen Topamax en het terugroepen van producten van Johnson & Johnson uit winkels een negatieve invloed heeft op het resultaat op korte termijn. Maar hij blijft er vertrouwen in houden dat Johnson & Johnson met zijn brede assortiment deze problemen kan overwinnen.
Waar veel concurrenten van Johnson & Johnson met naderende aflopende patenten te maken krijgen, is de onderneming deze horde al voorbij en terug naar groei met enkele nieuwe, potentiële kassuccessen. Het heeft het verlies door aflopende patenten op Risperdal en Topamax overleeft door een flinke hoeveelheid vervangende medicijnen op de markt te brengen. In deze groep van nieuwe medicijnen bieden rivaroxoban (voor vaatziekten) en bapineuzumab (tegen de ziekte van Alzheimer) de mogelijkheid van een geheel nieuwe behandeling van deze aandoeningen. Conover verwacht dat Johnson & Johnson zijn enorme hoeveelheid kasgeld zal gebruiken voor kleine overnames en om zijn de ontwikkeling te vergroten.
Becton Dickinson
Becton Dickinson is een toonaangevende fabrikant van medische benodigdheden en ontwerpt en maakt producten voor de gezondheidszorg variërend van naalden tot geavanceerde diagnose-apparatuur. Morningstar-analist Alex Morozov noemt de defensieve concurrentiepositie, productieschaal, technologische bekwaamheid en het competente managementteam als factoren die dit haantje de voorste in de medische sector tot één van zijn favoriete ondernemingen maakt.
Morozov houdt van de robuuste en voorspelbare cashflow van Becton Dickinson en zijn duurzame rendement op kapitaal. Die maken deze onderneming samen met zijn opgeschoonde balans en slimme allocatie van kapitaal een relatief veilige keuze voor risicomijdende beleggers. Hoewel de derdekwartaalcijfers van Becton Dickinson voldeden aan de verwachtingen van Morozov, vond hij de omzetgroei wat tegenvallen (waarbij wel moet worden opgemerkt dat de medische en diagnostische resultaten een jaar eerder positief werden beïnvloed door de griep).
Ondanks dit handhaaft Becton Dickinson zijn verwachte winst per aandeel voor dit jaar. De onderneming heeft zijn aandeleninkoopprogramma een boost gegeven waarmee het de trend voortzet om een groter percentage van de cash flow te retourneren aan aandeelhouders via het terugkopen van aandelen.
Sanofi-Aventis
Bij Sanofi-Aventis staat bijna eenderde van de omzet onder druk door aflopende patenten in 2013. Daarmee staat de Franse medicijnfabrikant voor een grote uitdaging. Toch gaat Morningstar-analist Damien Conover er vanuit, dat de onderneming zijn omzetdoel voor 2013 (gelijk aan de omzet in 2008) gaat halen. Vanwege zijn strategie om uit te breiden in opkomende markten, de verkoop aan consumenten uit te bouwen, uitbreiden van zijn concessie voor diabetesmedicijnen en het ontwikkelen van nieuwe medicijnen.
Sanofi-Aventis heeft van de grote farmaceutische ondernemingen een koppositie op opkomende markten. Dat is een goede voorbode voor toekomst, omdat na 2013 de meerderheid van de wereldwijde farmaceutische groei van opkomende markten komt. Conover denkt dat, de onderneming desalniettemin moeite zal hebben om zijn operationele margedoel voor 2013 te halen (wat vergelijkbaar is met 2008), omdat de pogingen om de kosten te reduceren het verlies door aflopende patenten op medicijnen met hoge winstmarges niet volledig zal compenseren. Hij is ook bezorgd over het recente bod van Sanofi-Aventis op Genzyme, omdat hij weinig synergie ziet tussen de twee ondernemingen en waarbij Sanofi-Aventis mogelijk gedwongen wordt om meer te betalen om zeggenschap over het biotechnologiebedrijf te krijgen.
Fiserv
Berkshire Hathaway deed één volledige nieuwe investering in het tweede kwartaal en dat was voor het eerst sinds het derde kwartaal in 2009 toen belangen werden genomen in ExxonMobile, Nestlé en Republic Services. Dit keer werd 200 miljoen dollar belegd in Fiserv, een leidende dienstverlener in systemen en aanvullende diensten voor elektronische vermogensoverboeking en verwerken van leningen voor Amerikaanse banken en kredietunies. Morningstar-analist Brett Horn merkt op, dat banken Fiserv’s systemen nodig hebben voor het bijhouden van stortingen, leningen en dagelijkse transacties. Deze systemen zijn nauw geïntegreerd met de activiteiten van de bank waardoor deze niet snel van systeem wisselt. De meerwaarde zit hem er voor Fiserv in om met de operationele systemen binnen te komen bij een bank en vervolgens andere producten en diensten erbij te verkopen.
Hoewel Horn erkent dat Fiserv’s stijgende lijn van de laatste jaren afzwakt zolang banken intern niet hun zaken op orde hebben als gevolg van de crisis, wijst hij erop dat een groot deel van Fiserv’s omzet uit langlopende contracten komt en dat de onderneming zijn kosten onder controle heeft. Twee aspecten die de markt erg waardeert. Horn stelt, dat Fiserv een goede uitgangspositie voor de lange termijn heeft en met de recente overname van CheckFree zijn concurrentiepositie verder verbetert.
In het tweede kwartaal waren er geen opvallende verkopen van aandelenbelangen. Berkshire herstelde wel zijn posities in Procter & Gamble, Kraft Foods, ConocoPhillips en M&T Bank. Eerder had Berkshire zijn belangen in Procter & Gamble, Kraft Foods en M&T Bank afgebouwd om er zijn aankoop van Burlington Northern mee te financieren. Ook de opbrengst van de verkoop van het belang in ConocoPhillips werd gebruikt voor de acquisitie van Burlington Northern. Berkshire heeft zijn belang in de energiemaatschappij voor het grootste deel de afgelopen twee jaar verkleind. Buffett heeft toegegeven dat de timing van Berkshire’s aankoop, die plaatsvond toen de olie- en gasprijzen hun piek bereikten in 2008, een grote fout was. Ondanks de verkoop van bijna 55 miljoen aandelen in de laatste zeven kwartalen heeft Berkshire nog steeds een belang van drie procent in ConocoPhillips, wat eind juni ongeveer 1,4 miljard dollar waard was.
Overtuiging
Bovenstaande investeringen en de-investeringen van Berkshire Hathaway leren, dat de investeringsmaatschappij een groot vertrouwen heeft in de sectoren financiële dienstverlening en consumentengoederen. De zwaarte van de financials is zelfs nog toegenomen, omdat Berkshire inmiddels bekend heeft gemaakt dat het Wesco Financial volledig wil overnemen (het heeft al een belang van 80,1 procent). De medische sector is daar bij gekomen met de aanzienlijke uitbreiding van de belangen in Johnson & Johnson, Becton Dickinson en Sanofi-Aventis. Hoewel Morningstar-analist Conover over de laatste minder enthousiast is dan Berkshire.
Een groot vertrouwen en overtuiging blijkt uit het belang in Fiserv, omdat dit een volledig nieuwe investering is van Berkshire, waar in de andere gevallen het al bestaande belang werd uitgebreid. Het feit Berkshire al zeven kwartalen lang zijn belang in ConocoPhillips afbouwt, zegt genoeg. Aan dit aandeel wordt niet veel waarde meer gehecht.
Dit is een bewerking van het artikel 'Berkshire Hathaway's Most Recent Purchases and Sales' van Bill Bergman.
