Opkomende markten: obligaties verslaan aandelen

Obligatiefondsen die zich specifiek richten op opkomende markten zijn populair bij beleggers. Uit gegevens van Morningstar blijkt, dat er in de eerste zeven maanden van dit jaar 16,8 miljard euro naar fondsen in deze beleggingscategorie is gestroomd. Daarmee zag het veruit de grootste toestroom van vers kapitaal, gevolgd door de categorie ‘wereldwijde dollar obligaties’ met ruim 10 miljard euro. De obligaties verslaan de aandelen. Fondsen met de focus op aandelen van opkomende markten zagen een kleine 4,5 miljard euro binnenkomen.

Ook wat betreft rendement staan de obligaties van opkomende landen bovenaan. Deze categorie heeft de eerste zeven maanden van dit jaar een rendement van 15,6 procent geboekt en doet het daarmee een fractie beter dan de hoogrenderende obligaties in Amerikaanse dollars en Britsen ponden met respectievelijk 15,4 procent en 15,1 procent rendement. Dat zijn qua risico en credit rating vergelijkbare categorieën.
Ook hier werden de aandelen van opkomende markten verslagen: die boekten een rendement van 11,3 procent.
Europese obligaties blijven achter. Euro-obligaties met hoog rendement noteren 8,5 procent winst. En obligaties van opkomende Europese landen 6,9 procent.
Ook over 3 en 5 jaar gemeten presteren de obligaties uit opkomende landen beter dan andere hoogrendement-obligaties.

Financieel gezond
Dat obligaties van opkomende landen het goed doen en geliefd zijn bij beleggers is niet vreemd. Tijden zijn veranderd. Het beeld uit de jaren tachtig en negentig van chronisch met schuld overladen opkomende markten bestaat niet meer. De Aziatische valutacrisis in 1997 en de Russische roebelcrisis in 1998 spoorden veel overheden in opkomende landen aan om hun balans op te schonen.

Tegenwoordig groeien opkomende economieën niet alleen harder dan ontwikkelde economieën, in veel gevallen zijn ze ook financieel gezonder. De schuld/bbp ratio van deze landen is veel lager dan de ruwweg 93 procent van de Verenigde Staten, 78 procent van het Verenigd Koninkrijk en de meer dan 200 procent van Japan. Het IMF schat de gemiddelde schuld/bbp voor de 20 grootste opkomende landen (G20, inclusief Brazilië, Mexico en Rusland) op slechts 37 procent.

De kredietwaardigheid van opkomende landen is enorm toegenomen. Dat leidde tot kleinere spreads met Amerikaanse staatsobligaties en goede rendementen voor obligatiefondsen gericht op opkomende markten en in valuta’s met vrije wisselkoersen. Volgens Pimco was in 1996 meer dan 70 procent van de valuta’s van opkomende markten gekoppeld aan de dollar, terwijl in 2007 85 procent van deze valuta’s zich vrij bewoog.

De vrije wisselkoersen zorgden voor een toename van uitgifte van schuld in de lokale munt. In sommige gevallen begonnen obligaties in lokale munt die in zogenaamde harde valuta (bijvoorbeeld dollar en euro) te vervangen. Traditioneel worden obligatiefondsen in lokale valuta gezien als ‘substandard’. Maar omdat alleen de financieel meest stabiele overheden (en in nog minder gevallen ondernemingen) obligaties in lokale valuta kunnen uitgeven die buitenlandse investeerders willen opnemen, is de kredietwaardigheid daarvan tegenwoordig een fractie beter dan van obligaties in harde valuta.

Deze structurele veranderingen hebben opkomende markten obligaties in het bereik van fixed income beleggen gebracht en bieden fondsbeleggers een extra mogelijkheid om te spreiden. Waar deze fondsen voorheen als tamelijk speculatief werden gezien, zijn ze nu een waardevolle, strategische allocatie in menig beleggingsportefeuille.

Topfondsen
Van de in Nederland verkrijgbare fondsen in obligaties van opkomende markten heeft Amundi Funds Emerging Markets Debt het hoogste rendement over de eerste zeven maanden van dit jaar: 24,76 procent (zie tabel 1). Dit fonds presteert daarmee aanzienlijk beter dan het categoriegemiddelde van 17,65 procent.

Tabel 1 - rendement obligatiefondsen opkomende markten jan-jul. 2010  

Over een periode van de laatste drie jaar laat Investec Emerging Markets Debt het beste rendement zien: 13,97 procent tegenover een categoriegemiddelde van 8,4 procent (zie tabel 2). Dit fonds heeft de kwalitatieve rating ‘superior’, de tweede hoogste rating na ‘elite’. Waar de sterrenrating van Morningstar vooral de rendementen van een fonds in het verleden beoordeelt, geeft de Morningstar-analist met zijn kwalitatieve rating ook een oordeel over verwachte, toekomstige prestaties.

Tabel 2 - rendement obligatiefondsen opkomende markten 3 jaar

Andere tijden
Met de goede rendementen van de obligaties van opkomende landen lijkt alles dik in orde. Zijn er dan helemaal geen risico’s? Mike Riddell, fondsmanager van M&G Emerging Markets Bond en M&G International Sovereign Bond, waarschuwt in het artikel ‘Five reasons to be cautious on emerging market debt’ voor de risico’s. En dat is moeilijk gezien het succesverhaal, zoals hij zelf zegt. Riddell verwijst naar het boek ‘This Time is Different. Eight Centuries of Financial Folly’ van Carmen Reinhart en Kenneth Rogoff. In dit populaire boek over de financiële crisis waarschuwen de auteurs, beide hoogleraar economie, voor de omvang van de kapitaalstroom richting opkomende landen.  Landen met een grote kapitaalinstroom hebben volgens hen een groter risico op een schuldencrisis. Dat bewijst de geschiedenis. Lenen door opkomende markten lijkt extreem pro-cyclisch. Het probleem is dat crisisgevoelige landen, vooral ‘serial defaulters’, ernaar neigen teveel te lenen in goede tijden wat ze kwetsbaar maakt tijdens de onvermijdelijke economische terugval.

Het wijdverbreide idee dat deze tijd anders is is volgens Reinhart en Rogoff precies de reden dat het vaak juist niet anders is. Natuurlijk, landen en kredietverleners hebben geleerd van fouten in het verleden. Er mag dan volgens de auteurs veel veranderd zijn, de mogelijkheid dat overheden en beleggers zichzelf misleiden, wat leidt tot periodieke golven van euforie die meestal eindigen in tranen, lijkt een historische constante.