Het success van ETFs kan worden toegeschreven aan een aantal elementen. Lage kosten, de mogelijkheid om tijdens om het even welk moment van de beursdag te handelen en de mogelijkheid om te beleggen in een bepaald stuk van de markt, heeft zeker geholpen bij de explosieve groei van dit beleggingsinstrument. Een van de sterkst groeiende segmenten in de ETF markt zijn grondstoffen. De sterke groei in deze categorie kan toegeschreven worden aan de perceptie dat grondstoffen deel uitmaken van de lange-termijnsamenstelling van een portefeuille en aan de nieuwe mogelijkheden die ETFs bieden om op de grondstoffenmarkt actief te zijn.
Grondstoffen kunnen een rol spelen in de activaspreiding van uw portefeuille. Dankzij het ongecorreleerde rendement van grondstoffen met andere beleggingsinstrumenten heeft ervoor gezorgd dat grondstoffen binnen de portefeuille worden beschouwd als een goede diversificatie in de traditionele mix waarbij aandelen, obligaties en cash al een rol speelden. ETFs hebben ervoor gezorgd dat deze categorie – die eerder enkel toegankelijk was voor institutionele beleggers – nu ook door de particuliere beleggers gebruikt kan worden in hun portefeuille. Al geldt – zoals steeds – dat beleggers zich bewust moeten zijn van wat ze werkelijk kopen. Het is namelijk niet altijd vanzelfsprekend.
Niet altijd de spotprijs
In de financiële media wordt vaak gesproken over de spotprijs, de prijs vandaag voor onmiddellijke levering van aluminium tot zink. Veel beleggers gaan er van uit dat de ETFs die beleggen in grondstoffen hen de mogelijkheid bieden om te beleggen in deze spotprijzen voor koper, maïs, olie, varkensvlees, etc. In de meeste gevallen is dit echter niet vanzelfsprekend. Tenzij het fonds aan fysieke replicatie doet van de onderliggende grondstoffen, krijgt u geen rechtstreekse toegang tot de spotprijzen (en zelfs bij fysieke replicatie krijgt u niet de “pure” spotprijs). Er zijn op dit moment ETFs die de prijs voor goud, zilver, platina en palladium volgen en daarbij het metaal zelf aankopen. Omdat deze metalen eenvoudig te standaardiseren zijn en relatief goedkoop bewaard kunnen worden (je hoeft geen eten en water te geven zoals dat voor vee het geval is), lenen deze metalen zich goed voor fysieke replicatie.
Bron: Morningstar Direct
Beleggen in Futures
Maar wat krijg je dan als een ETF in grondstoffen niet de spotprijs volgt en de onderliggende grondstoffen niet fysiek aanhoudt? De meeste grondstoffen ETFs bieden de belegger toegang tot de beweging van de prijzen van de future contracten van één enkele grondstof (olie, natural gas, koper, etc.) of een index die bestaat uit future contracten (DJ-UBS Commodity Index, Deutsche Bank Liquid Commodities Index, etc.). Future contracten geven de mogelijkheid om een grondstof te kopen of verkopen op een vooraf bepaalde datum aan een vooraf bepaalde prijs. De prijs voor een future contract verschilt van de spotprijs afhankelijk van een aantal elementen zoals de overslagkost (olietankers, graansilo’s, etc.) en seizoensvraag (bij een verwachte koude winter kan de prijs van futures op natuurlijk gas stijgen). Op die manier kunnen de rendementen van ETFs die beleggen in grondstoffenfutures verschillen van de bewegingen in de spotprijs van de onderliggende grondstoffen.
Rollende Rendementen
Het verschil in rendement van een ETF ten opzicht van de spotprijs wordt ook beïnvloed door het feit dat grondstoffenfondsen hun future contracten moeten doorrollen aangezien de vooraf bepaalde datum bereikt is. Bijvoorbeeld, een future dat exposure biedt aan de prijs van een vat Brent olie over één maand, zal een maand later op de vooraf bepaalde datum geleverd worden. Een ETF dat de prijs van deze future volgt, zal het contract moeten verkopen om te voorkomen dat de olie geleverd wordt. Vervolgens moet de ETF een nieuw futurecontract aankopen zodat het de prijs kan blijven volgen. Grondstoffen ETFs die de prijs van futures volgen moeten dit op regelmatige tijdstippen doen.
Het regelmatig doorrollen van futurecontracten resulteert in een rolrendement of rolyield. Dit is de belangrijkste bron van verschil tussen het rendement op de spotprijs en het rendement dat beleggers ervaren die in dit type ETF beleggen. Het rolrendement kan verklaard worden door het verschil in de prijs van de huidige en toekomstige futurecontracten. Rolrendementen kunnen zowel positief als negatief zijn, afhankelijk van de helling (richtingscoëfficiënt) van de futurecurve van de betreffende grondstof of index. Indien de futurecurve een positieve helling heeft (opwaarts) betekent dit dat de toekomstige prijs hoger is dan de huidige prijs (ook gekend als contango), zal dit resulteren in een negatief rolrendement. Hoe werkt dit? Elke periode zal de ETF relatief laag geprijsde futurecontracten verkopen en relatief hoog geprijsde contracten aankopen naarmate verder op de futurecurve. Het proces waarbij laag verkocht en hoog aangekocht wordt, resulteert in een negatief rolrendement. Dit fenomeen is erg actueel, aangezien de meeste grondstoffenfutures over de afgelopen jaren in contango verkeerden.
Maar wat als de futurecurve neerwaarts verloopt? Dat zorgt voor een positief rolrendement. De ETF zal elke periode verkopen tegen een hogere prijs en kopen tegen een lagere prijs.
Wat zijn de gevolgen van het rolrendement?
Het rolrendement zal ervoor zorgen dat het rendement van de grondstoffenindices en dat van de ETFs verschilt van het rendement van de spotprijs. Zoals in de tabel hieronder geïllustreerd wordt, verschilde het rendement van de ETF en de spotprijs aanzienlijk toen de prijzen voor olie sterk stegen in 2009 (voorgesteld door het spotprijsrendement voor een vat Wet Texas Intermediate Ruwe Olie en Brent Ruwe Olie). De rendementen voor de ETFs die deze prijzen volgden, konden minder sterke resultaten neerzetten. Dit verschil valt echter niet toe te schrijven aan een slechte samenstelling van de ETFs. Deze ETFs hebben immers precies gedaan wat zij beloofd hadden. Dat wordt duidelijk wanneer we de rendementen van de ETF vergelijken met die van zijn index (de DJ-UBS Crude Oil Sub Index). Het fonds bleef zeer dicht bij de index met een verschil van 1%, waarvan 0,49% toe te schrijven valt aan de kostenratio van de ETF. De grote verschillen zoals die eerder beschreven werden zijn het gevolg van de steile opwaartse futurecurve voor olie over 2009, wat resulteerde in een negatief rolrendement dat woog op het rendement van deze fondsen.
Bron: Morningstar Direct
Hoe ga je als belegger om met het rolrendement?
Een betere replicatie maken van het spotprijsrendement is voor de aanbieders van ETFs die de grondstoffenmarkten volgen als het vinden van de Heilige Graal. Door de overslagkosten is het erg onwaarschijnlijk dat fysieke replicatie van olie-, gas of landbouwproducten de oplossing zal brengen. Er zijn wel enkele unieke optie die kunnen helpen aan deze uitdaging het hoofd te bieden.
Een eerste optie zou zijn om te beleggen in futures die verder weg op de futurecurve liggen (3 maanden in plaats van 1 maand). Dit helpt om het roleffect te verminderen. Dat gezegd zijnde, is het duidelijk dat dit geen eenduidige oplossing vormt en dat de resultaten gemengd zijn, zoals de tabel hieronder duidelijk maakt.
Bron: Morningstar Direct
Er zijn ook strategieën beschikbaar die nog een stap verder gaan en op actieve wijze proberen de verliezen als gevolg van het doorrollen van de futures te beperken wanneer de future markten in contango verkeren. Aan de andere kant proberen deze strategieën ook de winsten van het doorrollen te maximaliseren op het moment dat de futures zich in een toestand van backwardation bevinden. Illustreren we dit met een voorbeeld: db x-trackers biedt een ETF die belegt in grondstoffenfutures (zie tabel hieronder) op basis van een wiskundig model wat het rolproces achter de ETF beheert. Het track record van dit fonds geoptimaliseerd voor het doorrollen (Deutsche Bank noemt dit “Optimum Yield” of “OY”) ten opzichte van dat van niet geoptimaliseerde fondsen is indrukwekkend. Dankzij de spreiding die deze fondsen bieden en de bewezen efficiëntie, kunnen beleggers, in onze opinie, van dit soort fondsen gebruik maken voor het grondstoffengedeelte van hun portefeuille.
Bron: Morningstar Direct
Belegger, pas op!
ETFs hebben een breder publiek geholpen toegang te krijgen tot de grondstoffenmarkt. Hoewel deze democratisering alle marktdeelnemers voordelen biedt, heeft dit ook geleid tot een gestegen verwarring voor beleggers die geen ervaring hebben met de sector en de ETFs die deze volgen. Beleggers dienen zich bewust te zijn dat grondstoffen ETFs geen weerspiegeling bieden van de spotprijs. De meest nauwe aansluiting aan de spotprijs wordt geboden door ETFs die aan fysieke replicatie doen en de grondstoffen fysiek aanhouden. Op dit moment is dit enkel mogelijk voor edelmetalen. ETFs die de onderliggende grondstoffen niet fysiek aanhouden, bieden beleggers het rendement van de futures waarin ze beleggen. Deze vorm van beleggen brengt een aantal specifieke overwegingen met zich mee waarbij rekening dient gehouden te worden met een afwijkend rendement (zowel positief als negatief) als gevolg van het doorrollen van de future contracten. Wie voor de langere termijn wil beleggen in grondstoffen, raden we ETFs zoals aangeboden door db x-trackers aan. Deze bieden beleggers een goed gediversifieerde korf aan grondstoffen in combinatie met een bewezen strategie voor het doorrollen van de future contracten.
