De Europese telecomsector blijft lastig - voor de bedrijven zelf én voor beleggers. De belangrijkste zorgen blijven de stijgende kosten waar telecommers mee te maken hebben en de te hoge, onhoudbare dividenduitkering waar veel spelers in deze sector aan vasthouden. Naarmate de inflatie verder daalt, zou de druk op de sector wel minder groot moeten worden.
Hoewel de hele telecomsector ondergewaardeerd is, zouden beleggers niet alleen naar de aandelenkoers moeten kijken voor ze hun keus bepalen. Wij raden hen aan om voor bedrijven te kiezen die een verstandig dividendbeleid voeren, hun kapitaal goed alloceren en op de kosten letten.
Top Picks in Europese telecom
• Deutsche Telekom (DTE)
• Tele2 (TEL2 B)
Telecomaandelen zijn ondergewaardeerd
Aandelen in telecomconglomeraten als Vodafone en Deutsche Telekom worden nu op de beurs verhandeld tegen zo’n 0,85% van de reële waarde (Fair Value), vergeleken met bedrijven die meer gestroomlijnd zijn, zoals Tele2 en BT. Deze laatste twee worden eerlijk gewaardeerd, op 0,97% van hun reële waarde.
Conglomeraten hebben, zo wijst de geschiedenis uit, complexere bedrijfsstructuren en hun kasstromen zijn minder transparant, doordat de marktdynamiek per land verschilt en door fluctuerende wisselkoersen.
Wie in aandelen van zulke telecomreuzen belegt, haalt misschien een hoger rendement op zijn investering, maar moet zich wel bewust zijn van bovengenoemde valkuilen. Als de reële waarde vergelijkbaar is, geven we daarom de voorkeur aan aandelen van gestroomlijndere bedrijven. Hun verhaal is meer rechttoe rechtaan en hun kasstromen zijn transparanter. Van de conglomeraten blijft Deutsche Telekom onze favoriet, omdat 80% van haar inkomsten afkomstig is uit twee landen: de VS en Duitsland. En dat zijn twee rationeel functionerende markten.
Dit speelt er in de telecomindustrie:
• Pricing power blijft laag (behalve in het VK)
• Dalende inflatie zal kosten verlagen en marges verhogen
• Sommige dividenden lijken kwetsbaar, zoals bij Vodafone en Proximus
Slechts in een select aantal landen zijn prijsverhogingen effectief. Dat komt omdat in een omgeving waar veel concurrentie is, de voordelen vaak geneutraliseerd worden. Of erger nog: klanten weglopen doordat concurrenten goedkopere prijzen hebben. In schril contrast hiermee staan Britse telecombedrijven: die slaagden erin de inflatiekosten door te geven en daarbij een minimaal aantal klanten te verliezen. In markten met veel concurrentie, zoals Italië en Spanje, zijn prijsverhogingen echter minder effectief.
Met de huidige dalende inflatie is bezuinigen de effectiefste manier om de winstmarges te herstellen. De inflatie binnen de EU daalde in juni naar 2,5% en dus kunnen telecombedrijven verwachten dat hun kosten ook zullen dalen.
Veel bedrijven houden vast aan hun oude dividendbeleid, ook als de omstandigheden fundamenteel verslechterend zijn. Daarmee lopen ze een verhoogd dividendrisico. Zij blijven vaste bedragen uitkeren, in plaats van dat zij een vast percentage van de winst uitkeren. Het eerste leidt vaak tot onhoudbare uitkeringen. Het is risicovol dat bedrijven noodzakelijke dividendverlagingen tot het laatste moment uitstellen.
Morningstar's top picks in de telecomsector
Deutsche Telekom
• Morningstar Rating: ★★★
• Fair Value Estimate: €25
• Morningstar Economic Moat: Narrow
• Forward Dividend Yield: 3,25%
Deutsche Telekom, dat door zijn concurrentievoordelen een Narrow Moat rating krijgt, biedt beleggers blootstelling aan twee rationele telecommarkten: de VS en Duitsland. Daarnaast heeft deze telecommer een managementteam dat uitstekend kan beoordelen hoe het zijn kapitaal moet alloceren.
Deutsche Telekom heeft bovendien laten zien dat het in financiële zin discipline heeft en de operationele kennis die nodig is om bovengemiddelde rendementen te genereren in de competitieve telecomwereld. In de VS heeft het concern een briljante overnamestrategie gevoerd: het kocht MetroPCS en Sprint en voerde vervolgens grote kostenbesparingen door.
Sinds DT gefuseerd is met Sprint in 2020 heeft het bedrijf gestaag marktaandeel gewonnen van Verizon en AT&T. In Duitsland benut Deutsche Telekom het feit dat het over een beter netwerk beschikt en meer marktkennis; het voert geleidelijk prijsverhogingen door die zorgen voor een stabiele groei van de inkomsten en ebitda.
Beleggers kunnen rekenen op groeiende uitkeringen in de vorm van de inkoop van eigen aandelen door DT en dividenduitkeringen. Sinds 2019 steeg de dividenduitkering van €0,60 per aandeel naar €0,77 en er is nog ruimte voor een verhoging van circa 5%.
Tele2
• Morningstar Rating: ★★★
• Fair Value Estimate: SEK 100
• Morningstar Economic Moat: Narrow
• Forward Dividend Yield: 6,47%
Beleggers in dit Zweedse aandeel kunnen een groeiend dividend verwachten, dankzij het sterke management van het concern, diens kostenbewustzijn en het gegeven dat Tele2 in stabiele of groeiende markten opereert.
Afgelopen decennium is het dividend jaarlijks gemiddeld met 4,5% gegroeid. Ook scoort Tele2 uitzonderlijk goed als het aankomt op het alloceren van kapitaal. We verwachten dat de inkomsten de komende jaren 1 à 4% zullen groeien en de ebitda met 4 à 6%, dankzij Tele2’s goede kostenbeheersing.
In Zweden (waar Tele2 80% van de inkomsten vandaan haalt) doet het concern het beter dan Telia. Het veroverde marktaandeel op die concurrent, zowel op de mobiele- als de vaste telecommarkt, doordat het zijn prijzen lager hield. Verder is het kostenbewust, wat essentieel is in de telecom en heeft het de operationele kosten aanzienlijk verlaagd het afgelopen decennium.
Ongeveer 20% van de inkomsten komt uit de Baltische staten, waar Tele2 de komende jaren kan blijven groeien met 5 à 8%. Tele2 begrijpt dat telecombedrijven doorgaans een sterkere posities hebben in hun thuismarkt en een zwakkere in het buitenland. Daarom heeft het veel buitenlandse activiteiten verkocht.
KPN krijgt een steeds sterkere positie
De Nederlandse thuismarkt van KNP (KPN) is met ongeveer 9% gegroeid sinds begin 2022. Dat is een opmerkelijke prestatie in een sector die zo competitief is als de telecom. Net als in het Verenigd Koninkrijk helpen de verhoogde prijzen van abonnementen voor mobiele telefonie alle aanbieders.
De inkomsten van zowel KPN als VodafoneZiggo uit mobiele telefonie zijn gegroeid doordat zij de prijzen geïndexeerd hebben en doordat klanten overgestapt zijn van prepaid-abonnementen naar reguliere abonnementen.
Daarnaast wint KPN nog steeds marktaandeel in Nederland als internetaanbieder. Dat komt doordat het zijn glasvezelnetwerk in grote steden blijft uitbreiden. Het laatste kwartaal van 2023 verloor VodafoneZiggo 47.000 klanten met een vastetelefoon-abonnement; wij denken dat de meesten daarvan naar KPN zijn overgestapt. Ziggo blijft de duurste internetaanbieder in Nederland, wat voordelig is voor KPN.
Van de 14 Europese telecombedrijven die Morningstar volgt, is KPN als een van de weinige aandelen (licht) overgewaardeerd. Vrijwel alle aandelen in de telecomsector zijn juist ondergewaardeerd. De verhouding tussen de actuele aandelenkoers en de reële waarde (de zogeheten price/Fair Value ratio) ligt volgens Morningstar bij KPN op 1,11. Alleen bij Swisscom is die hoger, met 1,14. Behalve Tele2 worden verder alle Europese telecomaandelen ondergewaardeerd op de beurs.
Dit artikel is een bewerkte versie van een rapport over het tweede kwartaal over de Europese telecomsector. Dat is gepubliceerd op Morningstar Direct en geschreven door de analisten Javier Correonero en Ben Slupecki.
Vertaling door Rentsje de Gruyter.
