Binnen de kwakkelende Europese economie zijn de prestaties van banken en verzekeraars een lichtpuntje. En analisten denken dat de winst van bedrijven uit de financiële sector zal blijven stijgen. Dat genoegen smaken maar weinig bedrijven, zoals onlangs pijnlijk duidelijk werd toen ASML (ASML) - de laatste tijd een beurslieveling - zijn eerstekwartaalcijfers bekendmaakte.
Toen bleek dat de omzet van de chipmachinefabrikant meer dan 20% lager lag dan in hetzelfde kwartaal vorig jaar en de nettowinst met 37% gedaald is, nam het aandeel een duikvlucht. Waarom banken en verzekeraars aan dat negatieve scenario van de Europese economie lijken te ontsnappen? Omdat zij er baat bij hebben dat de rente relatief hoog is gebleven. En zoals het er nu uitziet zal de Europese Centrale Bank die ook tot juli ongemoeid laten.
Maar helaas voor Nederlandse beleggers, die toch een voorkeur hebben voor aandelen van eigen bodem: analisten die Europese banken en verzekeraars volgen, schijnen het erover eens te zijn dat die stijgende winst van Europese banken en verzekeraars niet bij ING en ABN Amro te zien zal zijn, aldus Het Financieele Dagblad. De consensus volgens Bloomberg is dat ING over het eerste kwartaal op €0,42 winst per aandeel uit gaat komen en ABN Amro op €0,54. Als die voorspellingen uitkomen, zou dat een behoorlijke daling van de winst betekenen, vergeleken met dezelfde periode in 2023.
Aandelen ABN Amro en ING zeer rentegevoelig
Dat zou een behoorlijk contrast vormen met de prestaties van ABN Amro en ING de afgelopen jaren. Toen zorgde de stijgende rente immers voor fantastische inkomsten bij beide banken. Zeker bij ABN Amro (ABN), dat voor het leeuwendeel van zijn inkomsten leunt op wat er aan rentebaten binnenkomt. Daardoor is het echter ook supergevoelig voor elke rentedaling die zich voordoet, aldus Morningstar-analist Johann Scholtz.
Beleggers zullen nog even geduld moeten hebben voor ze weten hoe de twee Nederlandse grootbanken er precies voorstaan: ING (INGA) presenteert op 2 mei de kwartaalcijfers, ABN Amro op 15 mei. Vooralsnog worden beide aandelen ondergewaardeerd op de beurs, al geldt dat voor ABN in sterkere mate dan voor ING.
Daarmee passen ze in het plaatje dat analisten Niklas Kammer en Johann Scholtz van Morningstar schetsen in hun onlangs verschenen rapport over de Europese bankensector. Van de 21 Europese banken die zij volgen, zijn er volgens hen momenteel 14 (licht) ondergewaardeerd.
Staat bij ABN Amro de ratio tussen de koerswaarde per aandeel en de reële waarde (fair value) op 0,78, bij ING is dat 0,92. Bij de laatste schuurt de beurskoers dus behoorlijk dicht tegen de reële waarde aan. Van de 21 banken die zij doorlichtten, zijn de twee Nederlandse banken niet hun favorieten binnen de sector. Dat zijn momenteel BNP Paribas en Lloyds.
Aandeel Lloyds flink ondergewaardeerd
Het van oorsprong Franse BNP Paribas (BNP) is een echte reus op de beurs, vergeleken met de twee Nederlandse banken: de marktwaarde is momenteel circa €74 miljard. De tweede favoriet van de Morningstar-analisten, Lloyds Banking Group (LLOY), zit met een beurswaarde van omgerekend circa €37,5 miljard (32 miljard Britse ponden) tussen ING en ABN Amro in qua grootte. De marktkapitalisatie van ING bedraagt €51 miljard, die van ABN Amro €14 miljard.
Waarom zijn BNP Paribas en Lloyds hun favorieten? Wat als eerste opvalt, is dat beide aandelen behoorlijk ondergewaardeerd zijn, als je hun beurskoers afzet tegen de reële waarde die Kammer en Scholtz berekenen. De koers/Fair Value-ratio is momenteel 0,78 (net als bij ABN Amro dus) en Lloyds is zelfs nog een stuk goedkoper met 0,69. Dit terwijl de beurskoers van BNP Paribas de afgelopen maanden behoorlijk is gestegen: van circa €53 begin februari naar tussen de €64 en €67 de laatste twee weken.
Morningstar statistieken over Lloyds Banking Group
• Morningstar Rating: 5 sterren
• Fair value: 77 Britse pond
• Economic Moat: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: Medium
Aandeel BNP Paribas minder rentegevoelig
Om te beginnen met BNP Paribas: Kammer en Scholtz hebben grote verwachtingen van diens inkomsten dit jaar. Afgelopen jaar vielen die door allerlei eenmalige kosten tegen, maar de analisten beschouwen het als een groot voordeel dat de bank minder rentegevoelig is dan veel van zijn Europese soortgenoten, nu de rente hier waarschijnlijk toch weer langzaam omlaag zal gaan.
Ook verwachten zij dat de tarieven die BNP Paribas rekent bij de vermogensbeheertak (wealth en asset management) ‘gezond’ zullen stijgen. Ook heeft het weinig ‘slechte leningen’ uitstaan en wil de bank blijven besparen op de kosten.
Anders dan de meeste Europese banken heeft BNP Paribas echter niet veel overtollig kapitaal. Die voldoen royaal aan de minimale kapitaaleisen die door toezichthouders zijn opgelegd ter beperking van de risico’s en hebben dus voldoende ruimte om ruimhartig dividend uit te keren of eigen aandelen in te kopen, zo blijkt uit het Morningstar-rapport over de Europese bankensector. Maar volgens de twee Morningstar-analisten zou BNP Paribas genoeg kapitaal moeten kunnen genereren om jaarlijks eigen aandelen in te kopen ter waarde van 2% van zijn huidige marktwaarde van €74 miljard. Daarnaast is het voorziene dividendrendement fatsoenlijk, met 6% per jaar.
Morningstar statistieken over BNP Paribas
• Morningstar Rating: 4 sterren
• Fair value: €85
• Economic Moat: None
• Morningstar Uncertainty Rating: High
Aandeel ABN Amro valt positief op
Overigens valt ABN Amro op dit punt in positieve zin op binnen de sector: het is volgens Johann Scholtz ‘een van de best gekapitaliseerde banken in Europa’, bij wie particulieren een ‘jaloersmakende’ hoeveelheid spaargeld gestald hebben. En de ervaring leert dat dat weinig mensen de moeite nemen om spaargeld van de ene naar de bank over te hevelen in ruil voor een hogere rente.
Wel vindt Scholtz dat ABN Amro ‘agressiever’ zou mogen zijn in het teruggeven van overtollig kapitaal aan aandeelhouders, zo blijkt uit een rapport over deze bank dat hij halverwege maart publiceerde. Hij raadt ABN aan om naast de dividenduitkering van 50% van de nettowinst ook te starten met het inkopen van eigen aandelen, gezien de onderwaardering van het bedrijf op de beurs.
Morningstar statistieken over ABN Amro
• Morningstar Rating: 4 sterren
• Fair value: €21
• Economic Moat: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: High
ING moet haast maken met aandeleninkoop
Over ING Bank is Scholtz wat minder bullish dan eerder het geval was, schrijft hij zelf. Maar hij gelooft nog steeds wel dat het aandeel waarde zal creëren, ook al verwacht hij dat de inkomsten met maar liefst 17% zullen dalen dit jaar. Om die reden heeft hij de reële waarde per aandeel (Fair Value) eind februari wel verlaagd naar €17.
Zelf gaat ING uit van 3 à 6% minder rente-inkomsten dit jaar. Scholtz dacht dat ING’s hedge-strategie en zijn portfolio van uitstaande hypotheken met een lange looptijd de bank beter en langer zouden beschermen tegen een dalende rente dan in realiteit het geval bleek.
De analist gaat er niettemin – gezien de blijvende winstgevendheid – van uit dat ING de komende drie jaar eigen aandelen zal inkopen ter waarde van ongeveer €4 miljard. Maar net als bij ABN Amro vindt hij dat ING daarmee wel wat meer tempo kan maken. In totaal zou de bank in zijn opinie ter waarde van 17% van zijn huidige marktwaarde moeten uitgeven aan dividend en aandeleninkoop.
Morningstar statistieken over ING Group
• Morningstar Rating: 4 sterren
• Fair value: €17
• Economic Moat: Narrow
• Morningstar Uncertainty Rating: High
Aandeel Lloyds profiteert van spaargeld
Terug naar de favorieten van Scholtz en Kammer: waarom behoort de Britse Lloyds Banking Group daarbij? De nog altijd hogere rente werkt volgens hen in Lloyds’ voordeel: de bank heeft de beschikking over een prettige hoeveelheid spaargeld die klanten langdurig bij haar gestald hebben.
Nu de inflatie de komende jaren naar verwachting richting het doel van 2% van de Europese Centrale Bank beweegt, zijn renteverlagingen volgens de twee analisten onvermijdelijk. Dat tast Lloyds’ winstmarge weliswaar aan, maar de bank heeft toch wel de wind in de rug, dankzij zijn langdurige hedge-strategie.
Ook wordt de vraag naar hypotheken weer groter als de rente daalt. Bovendien is Lloyds nog op een andere manier goed voorbereid op dalende rente-inkomsten, doordat het prima kapitaalreserves heeft opgebouwd.
