Sinds kort kijken obligatiebeleggers weer nadrukkelijk naar de yield curve. Dat is een belangrijke indicator voor de diverse stadia van een economische cyclus en het is een van de maatstaven die kan aangeven of er een recessie aanstaande is.
Wat is de yield curve?
Simpel gesteld is de yield curve een manier om de de verschillen tussen de yields (effectieve rendementen) van de diverse looptijden (maturities) van Amerikaanse staatsobligaties inzichtelijk te maken, van driemaands schuldpapier tot aan 30-jarige obligaties. De focus ligt doorgaans op de obligaties met looptijden tussen de 2 en 10 jaar.
Als de economie sterk is en de rentes stabiel, dan beweegt de yield curve omhoog. Dat komt omdat obligaties met een korte looptijd meestal lagere yields hebben en langlopende obligaties hogere yields kennen. Beleggers willen een hoger rendement van langer lopende obligaties, omdat er meer risico kleeft aan het voor langere tijd uitlenen van je geld. Bijvoorbeeld het risico op inflatie.
Maar de yield curve is niet statisch. De vorm van de yield curve is continu onderhevig aan verandering die samenhangt met de ups en downs in de obligatiemarkt.
Wat is een 'inverted' yield curve?
Obligatiebeleggers hanteren drie begrippen om de ontwikkeling van de yield curve aan te geven: steepening, flattening of inverted.
Steepening is als het gat tussen korte en lange termijn yields groter wordt, en flattening als dat gat krimpt, en inversie is wanneer kortlopende obligaties een hogere yield hebben dan langlopende schuld.
Nu de inflatie oploopt en de rentes stijgen, worden de spreads op kortlopende obligaties sneller groter dan die op langer lopende, en dat leidt tot een krimp van de verschillend tussen de diverse looptijden: flattening.
Beleggers worden nerveus van een flattening yield curve, omdat dit het risico op een inverted yield curve vergroot, dus een situatie waarbij de yields op kortlopende schuld hoger zijn dan die op langlopende. En juist die inverted yield curve domineert nu het nieuws. De reden daarvoor is dat het zich heeft bewezen als voorspeller van recessies.
Betekent een inverted curve een recessie?
Beleggers kijken op de curve in het bijzonder naar het verschil tussen de twee- en de tienjaars yield. In de volksmond heet dat ook wel de “twos-tens spread”.
Historisch gezien is inversie van dat verband tussen de twee- en tienjaars yield een betrouwbare voorbode gebleken van een naderende recessie. Twee achtereenvolgende kwartalen van negatieve economische groei – met als maatstaf het bruto binnenlands product product – betekent officieel een recessie. Onlangs trad tijdens intraday trading kortstondig inversie op tussen de twee- en de tienjaars obligaties.
Sinds 1978 zijn er zes recessies vastgesteld door het US National Bureau of Economic Research, waarbij de yield curve gemiddeld twaalf maanden voordat de recessie intrad, inverteerde. Sommige recessies ontwikkelen zich langzaam en andere snel, zoals bijvoorbeeld het geval was toen in augustus 2019 inversie optrad en de recessie begon in februari 2020. In 1998 inverteerde de yield curve, maar een recessie werd afgewend doordat de Federal Reserve snel besloot om de rente te verlagen.
Toch leiden niet alle yield curve inversies tot recessies, zegt Dominic Pappalardo, senior client portfolio manager bij Morningstar Investment Management. Maar wel alle recessies zijn voorafgegaan door een yield curve inversion. Daarom zijn beleggers zo nerveus als er significante tekenen van flattening optredens.
Deze flattening moeten we in het licht zien van de richting waarin de markt beweegt. Een “bear” flattener gebeurt als de korte rente sneller stijgt dan de lange rente. Dat is dit jaar het geval geweest toen de Fed het beleid van mometaire verruiming verliet en stijgende inflatie toeliet. Dat is doorgaans negatief voor de economie en de aandelenmarkt.
Een “bull” flattener is wanneer de lange rente sneller daalt dan de korte rente als gevolg van lagere inflatieverwachtingen, hetgeen resulteert in verlaging van de korte rente door de Fed. Dat is doorgaans positief voor de economie en de aandelenmarkt.
Wat doet de yield curve nu?
In de afgelopen weken heeft de yield curve waarschuwingssignalen afgeeven; Obligatie yields zijn over de breedte van de markt scherp gestegen omdat de inflatie hardnekkiger bleek te zijn dan verwacht, aangejaagd door de oplopende prijzen van olie en grondstoffen als gevolg van de oorlog in Oekraine.
Maar de yields op korter lopende staatsobligaties zijn verder gestegen dan die op langer lopende. Kortlopend staatspapier is op weg om de slechtste prestaties in een kwartaal te leveren nadat de Federal Reserve de rente voor het eerst sinds 2018 heeft verhoogd.
Daarbovenop verwachten beleggers méér en scherpere renteverhogingen. Dat betekent dat de yield curve aan het veranderen is om de gewijzigde economische outlook te weerspiegelen.
Kijken we nauwkeurig naar de Amerikaanse staatsobligaties, dan krimpen de yields niet alleen voor de 2-, 3-, 5-, 10- en 30-jaars obligaties, maar we zien ook andere inversies: de 3-jaars heeft een hogere yield dan de 5-, 10- en 30-jaars. Op 28 maart inverteerden de 5- en de 30-jaars obligaties voor het eerst sinds 2006.
“De curve is flattening, en dat is een signaal dat beleggers een vertraging van de economie verwachten,’’ besluit Morningstar’s Pappalardo.
