Templeton Emerging Markets Bonds in het kort:
Morningstar Analyst Rating: Silver
Morningstar Rating: ***
Beheerteam: Positive
Fondshuis: Positive
Beleggingsproces: Positive
Rendement: Neutral
Kosten: Negative
Een bewogen jaar
2014 Was een bewogen jaar voor obligaties uit opkomende landen. Zo was er een technisch default voor Argentinië, waren er financiële problemen in Venezuela als gevolg van de dalende olieprijs en liepen de spanningen op in het door de burgeroorlog verscheurde Oekraïne. Desondanks was 2014 over het algemeen een positief jaar voor beleggers in emerging market debt (EMD). De veelvuldig gehanteerde benchmark voor EMD, de JP Morgan EMBI Global Diversified, boekte maar liefst een winst van ruim 22 procent.
Actief beheer had het moeilijk
Beheerders van actieve beleggingsfondsen hadden echter de nodige moeite om deze index te evenaren, laat staan te overtreffen. Het gemiddelde beleggingsfonds in de Morningstar-categorie ‘Obligaties Wereldwijd Emerging Markets’ bleef met een rendement van ruim 14 procent flink achter op de index. Overwogen posities in slecht presterende landen als Venezuela, Oekraïne en Rusland en een verkorte duratie (dat wil zeggen een lagere rentegevoeligheid, anticiperend op een rentestijging) pakten slecht uit voor veel fondsen. Onder de rebatevrije beleggingsfondsen in de Morningstar-categorie waren er in 2014 slechts vier fondsen die de benchmark JPM EMBI Global Diversified wisten te verslaan. Koploper was Neuberger Berman (Morningstar Analyst Rating Silver) met een rendement van 23,14 procent, gevolgd door Fidelity, JP Morgan, en Julius Bär.
Groot en ervaren team
Onze overtuiging in deze strategie ontleent zich voor een groot deel aan ons vertrouwen in beheerder Michael Hasenstab. Samen met zijn grote en ervaren team van negen economen en landenanalisten, onderzoekt hij het opkomende markten universum van landen en valuta's waarvan hij denkt dat ze zijn ondergewaardeerd. Zijn op convictie gedreven stijl kan leiden tot flinke afwijkingen van zijn JP Morgan EMBI Global benchmark. Hij deinst er niet voor terug om grote posities in ongeliefde of illiquide delen van de markt op te bouwen. Voorbeelden hiervan zijn substantiële overwegingen in landen als Uruguay, Ghana, en Oekraïne. Hasenstab neigt naar een langere termijn visie dan de meeste concurrenten maar is ook voorzichtig door grote illiquide posities te combineren met liquide of kortlopende holdings die in geval van outflows snel kunnen worden verkocht.
Recent tegenvallende prestaties
Sinds Michael Hasenstab het beheer van dit fonds in augustus 2006 overnam, heeft het met een geannualiseerd rendement van 6,43% (in USD) het gemiddelde van de Morningstar categorie Obligaties Wereldwijd Emerging Markets overtroffen met ongeveer 1% per jaar. Hoewel het fonds volatieler is geweest tijdens deze periode, heeft het op een risico gecorrigeerde basis (gemeten door de Morningstar Risk Adjusted Return) een solide voorsprong behouden. In 2014 en 2015 heeft het forse belang van het fonds in Oekraïense obligaties een aanzienlijke negatieve impact gehad. Oekraïne is inmiddels in gesprek met obligatiehouders over een herstructurering. De verkorte duration en de overweging in lokale valuta hielpen het fonds evenmin. Zowel in 2014 en de eerste vijf maanden van 2015 bevond het fonds zich in het laagste rendementskwartiel van zijn categorie.
Vertrouwen in lange termijn potentieel
Wij handhaven onze overtuiging in de beheerder dankzij zijn solide lange termijn trackrecord, zowel binnen dit fonds als in de wereldwijde strategie, Templeton Global Bond, dankzij steun van het stabiele en hooggekwalificeerde onderzoeksteam. Toch moeten beleggers zich ervan bewust zijn dat de lange termijn visie van de beheerder kan leiden tot periodes van underperformance en dat het belang in Oekraïne, in het bijzonder, zou kunnen leiden tot een hogere volatiliteit op korte termijn. Wij handhaven onze Morningstar Analyst Rating Silver.
* Rebatevrije fondsklasse
(klik op grafiek voor een grotere weergave)
Uitgebreide toelichting
Beheerteam
Manager Michael Hasenstab is Franklin Templeton’s Global Fixed Income CIO. Hij begon zijn carrière bij het bedrijf in 1995 als kredietanalist voor opkomende landen. Hij vertrok om vervolgens een doctoraat in economie aan de Australian National University te behalen, waar hij zich richtte op Azië. In 2001 sloot hij zich weer aan bij de firma en werd tot medebeheerder van dit fonds benoemd. Hij werd hoofdbeheerder in augustus 2006. In aanvulling op deze strategie, beheert Hasenstab ook het Templeton Global Bond (Silver) en Templeton Global Total Return (Bronze), die beleggen in obligaties uit zowel ontwikkelde als opkomende markten.
Hasenstab wordt gesteund door het wereldwijde macro-onderzoeksteam van Franklin Templeton, een ervaren team van negen analisten onder leiding van beheerder Sonal Desai. De meeste leden van het kernteam van landenanalisten en portfolio managers, zijn gevestigd in San Mateo in Californië, en werken al samen sinds 2005. Een aantal leden werden toegevoegd aan het team in 2008 en 2009 en in 2014 zag het team Canyon Chan vertrekken maar is verder buitengewoon stabiel. Het team benut tevens het werk van het bredere vastrentende team van het fondshuis, dat meer dan 40 managers en analisten omvat in Azië en Latijns-Amerika.
Laura Burakreis, specialist in opkomende markten voor bedrijfsobligaties, die negen jaar bij Franklin Templeton zit en eerder voor de Wereldbank gewerkt heeft, is Hasenstab’s medebeheerder van het fonds.
Fondshuis
Franklin Resources gaat terug tot 1947. In 1992 nam ze Templeton, Galbraith & Hansberger over, waardoor een brede waaier aan internationale fondsen aan haar gamma werd toegevoegd. Franklin Resources richt zich nu op de Franklin-, Franklin Templeton en Mutual Series-productlijnen. A. Johnson leidt de firma nog altijd. Sommige aspecten van de firma zijn aantrekkelijk. De meeste fondsen rekenen lage vergoedingen en worden doorgaans geleid door beheerders met een lang track record en die meer dan USD 1 miljoen beleggen in hun fondsen. De firma heeft een doordacht compensatieplan en ervaren raden van bestuur zien toe op de Amerikaanse fondsen. Deze wereldwijde organisatie is weliswaar complex. De filialen van de onderneming hebben uiteenlopende culturen die verschillende strategieën hanteren. Mutual Series is waardegericht, terwijl Franklin Templeton meer op groei focust. Aangezien de filialen geen beleggingsmiddelen delen, is behoud ervan binnen elk van de filialen van essentieel belang. In 2009 verloor Mutual Series verschillende beheerders aan PIMCO. In 2007 wisselde een aantal beheerders van Templeton van kamp. Hoewel dergelijke omloop zich zelden voordoet, zou een nieuwe golf wel eens een alarmerend signaal kunnen geven. Over het algemeen overschaduwt deze bezorgdheid de bredere verdiensten van de onderneming echter niet.
Beleggingsproces
Het proces wordt gedreven door een combinatie van waardering en fundamenteel economisch onderzoek; Michael Hasenstab belegt in landen en valuta's waar hij en zijn team van geloven dat ze ondergewaardeerd zijn gezien hun economische vooruitzichten. Zijn instrumentarium omvat alle obligaties van opkomende markten emittenten, zowel in harde als lokale valuta en directe blootstelling aan valuta's met behulp van forwards. Hij tracht markt inefficiënties te identificeren door middel van gedetailleerd fundamenteel onderzoek van het team, waarvan de analisten voor elk land targets bepalen voor valuta, duration en rentetarieven.
Hasenstab beslist of de uitvoering van zijn visie door een zuivere valutatransactie, door een obligatietransactie of beiden wordt uitgevoerd. Hij is bereid om sterk van de benchmark af te wijken indien hij daar een fundamentele aanleiding voor ziet. In de praktijk betekent dit dat de non-USD blootstelling op kan lopen tot meer dan 50% van de portefeuille. De beheerder is ook bereid om aanzienlijke contraire belangen op te bouwen in ongeliefde en illiquide delen van de markt, zoals het huidige 7,9% belang in Oekraïne. Hasenstab streeft er echter naar om deze posities te combineren met aanzienlijke liquide posities om meer evenwicht te creëren en om outflows uit zijn fonds te kunnen managen in het geval van beduidende uitstroom. In mei 2015 bevatte het fonds 6% in contanten. Nog eens 25% van het fonds bestaat uit kortlopende obligaties die binnen één jaar aflopen.
Rendement
Sinds Michael Hasenstab het beheer van dit fonds in augustus 2006 overnam, heeft hij met een geannualiseerd rendement van 6,43% (in USD) het gemiddelde van de Morningstar categorie Obligaties Wereldwijd Emerging Markets overtroffen met ongeveer 1% per jaar. Hoewel het fonds volatieler is geweest tijdens deze periode, heeft het op een risico gecorrigeerde basis (gemeten door de Morningstar Risk Adjusted Return) een solide voorsprong behouden. Het fonds wist de benchmark, de JP Morgan EMBI Global Index onder Hasenstab niet te overtreffen maar dat is begrijpelijk gezien de relatief hoge kosten van de handel in obligaties uit opkomende markten.
Over meer recente periodes, zijn de resultaten van het fonds minder indrukwekkend geweest. Op drie- en vijf jaar basis belandde het fonds in respectievelijk het laagste en op één na laagste rendementskwartiel van de categorie. De voornaamste reden hiervan is dat het fonds meer blootstelling heeft naar valuta’s uit opkomende markten dan veel concurrenten. Deze lokale valuta hebben de afgelopen tijd slechts gepresteerd ten opzichte van de dollar. Een aantal besluiten van de beheerder en zijn team trokken ook een wissel op het rendement van het fonds. Zo kostte de blootstelling naar Oekraïense schulden, ongeveer 8% van het fonds op het hoogtepunt, 150 basispunten aan rendement in 2014. Deze positie bleef rendement kosten in 2015, terwijl onderhandelingen met obligatiehouders en het IMF zich voortsleepten om een default te voorkomen. Ook de aanzienlijke verkorte duratie van het fonds had in 2014 een negatieve impact bij een dalende rente. Maar deze strategie hielp het fonds enigszins bij de forse rentebewegingen in mei 2015.
Kosten
De retail fondsklasse heeft een lopende kostenfactor van circa 1,90%, wat hen plaatst binnen het duurste derde deel van de Morningstar categorie Obligaties Wereldwijd Emerging Markets met een mediaan van 1,57%. Gezien het feit dat het fonds, met ongeveer $ 5,5 mrd. aan activa, één van de grootste fondsen is in zijn categorie, kan Franklin Templeton meer doen om deze schaalvoordelen door te geven aan beleggers.
