Posities in opkomende markten (emerging markets) zijn inmiddels een onderdeel van de meeste beleggingsportefeuilles. Beleggers worden verleid door betrekkelijk hoge rendementen en de toenemende overtuiging van afnemende risico's. Aanvankelijk werd de meeste blootstelling in de aandelenmarkten van opkomende economieën gezocht. De beleggerswereld richt zich echter steeds vaker op de voordelen van de obligatiemarkt, die steunt op aantrekkelijke macro-economische argumenten.
Opkomende economieën zijn de belangrijkste drijvende kracht geworden voor de wereldwijde groei en doorstaan de crisis veel beter dan hun ontwikkelde tegenhangers. Belangrijker nog, in een beleggersklimaat vol angst voor buitensporige hefboomwerking springen deze economieën in het oog als een monetair gezond voorbeeld. Zodoende gaat de kredietkwaliteit van opkomende landen er geleidelijk aan op vooruit.
Hoewel hun obligatierendementen gedaald zijn, weten ze nog altijd meer te bekoren dan de alternatieven van de 'veilige' ontwikkelde landen. Bovendien vertoont emerging market debt (EM) historisch gezien een lage correlatie met traditionele vastrentende beleggingen. Dat levert beleggers dus een eenvoudige maar efficiënte spreiding op van het vastrentende risico in hun portefeuilles.
Specifieke risicokenmerken
Aanbieders van ETFs zijn er op uit om volop profijt te trekken uit deze groeiende beleggingstrend door hun aanbod zowel uit te breiden wat betreft fondsen en blootstelling aan de uiteenlopende segmenten van de schuldenmarkt voor opkomende landen. Op het moment van schrijven bedraagt het totale belegde vermogen van in Europa gevestigde EM ETFs USD 3,1 miljard (EUR 2,55 miljard), gespreid over 10 ETFs die de obligatiemarkten voor (in USD en lokale valuta luidende) staats- en (in USD luidende) bedrijfsobligaties afdekken. Deze posities gaan gepaard met specifieke risicokenmerken die het onderzoeken meer dan waard zijn.
a) In USD luidende EM-ETFs in overheidsobligaties
Om tot het huidige macro-economische succes uit te groeien, moesten uitgiften van staatsobligaties van opkomende landen vrijwel uitsluitend in USD plaatsvinden om argwanende beleggers aan te trekken. In de loop der jaren zijn beleggers zich meer op hun gemak gaan voelen met posities in schulden van opkomende economieën, zodat de instrumenten in USD hun looptijden gestaag zagen stijgen.
Op het moment van schrijven vertonen de ETFs voor deze specifieke EM-schuldenmarkt vrij hoge durations (bijvoorbeeld 7-8 jaar), waardoor ze proportioneel gevoeliger worden voor kapitaalverliezen bij stijgende rentetarieven. Aangezien deze obligaties in USD luiden, is het voor beleggers in dit domein raadzaam om eerst en vooral de vooruitzichten voor het Amerikaanse monetaire beleid na te gaan.
Morningstar ziet drie in Europa gevestigde ETFs met blootstelling aan dit segment van de EM-schuldenmarkt. Het iShares JP Morgan USD EM Bond ETF (IEMB), het eerste in Europa geïntroduceerde EM-schulden-ETF, is de duidelijke marktleider met een beheerd vermogen van nagenoeg USD 2 miljard (dat wil zeggen meer dan 60 procent van het vermogen van het volledige gamma van vastrentende EM-ETFs). Liquiditeit is een belangrijke overweging bij de keuze voor een ETF. Op dit gebied heeft het iShares-fonds een duidelijke voorsprong op de concurrentie. Binnen deze groep kan het naar EUR gehedgede db x-trackers II EM Liquid EuroBond ETF (DXSU) beschouwd worden als een interessantere aanbieding voor beleggers (in de eurozone, weliswaar) die niet bereid of in staat zijn om met wisselkoersen om te gaan.
b) In lokale valuta luidende EM-ETFs in overheidsobligaties
Dankzij de verschuiving in de risicoperceptie van het voorbije decennium hebben EM-overheden uitgifteprogramma's kunnen realiseren voor obligaties in lokale valuta's. De aantrekkingskracht van EM-obligaties in lokale valuta’s berust op twee pijlers: relatief hoge rendementen en valutakoerswinst. Sinds het begin van de wereldwijde crisis heeft deze laatste factor aan belang gewonnen. De looptijd van deze obligaties is doorgaans korter dan deze van obligaties in USD. Hoge rente en valutawinst vormen samen de drijvende kracht voor de rendementen van EM-schulden in lokale valuta's, waarbij naar onze mening de wisselkoers de grootste beleggingsrisico's teweegbrengt.
Ondanks de polemiek rond de ontwikkeling van interne groeibronnen, blijft het economische beleid van de opkomende markten fundamenteel aan een exportgericht model vasthouden. Hier zijn concurrerende wisselkoersen voor nodig. Beleggers in deze producten moeten zich er bewust van zijn dat EM-overheden niet terugdeinzen voor ad hoc -beleidsmaatregelen om de waardevermeerdering van de lokale valuta tegen te houden of terug te dringen.
Op het moment van schrijven houdt Morningstar rekening met vijf aan Europese beurzen genoteerde ETFs (met fysieke replicatie), waarvan drie blootstelling bieden aan het bredere EM-landenuniversum (bijvoorbeeld Azië, Latijns-Amerika, opkomend Europa) en twee uitsluitend aan Aziatische landen. De basisvaluta voor deze ETFs is de USD, wat zich voor Europese beleggers vertaalt in een driehoeksverhouding op wisselkoersvlak (bijvoorbeeld in USD luidende inschrijvingen of terugkopen om in lokale valuta’s uitgedrukte EM-obligaties te kopen of verkopen, die op hun beurt deel uitmaken van een op Europese beurzen verhandeld ETF, uitgedrukt in EUR of GBP).
Het SPDR BarCap EM Local Bond ETF (SYBM) en het iShares BarCap EM Local Government Bond ETF (IEML) zijn inzake beheerd vermogen het populairst. We benadrukken dat het door deze ETFs geboden niveau van marktblootstelling niet gelijklopend is omdat ze verschillende indices volgen met uiteenlopende regels op het gebied van obligaties en landen die in aanmerking komen. In oktober 2011 heb ik een artikel gepubliceerd onder de titel New Ways to Access Emerging Market Debt waarin ik een gedetailleerd overzicht heb gegeven van de verschillen tussen de drie bredere EM-obligatie-ETFs in lokale valuta's.
c) EM-ETFs in bedrijfsobligaties
De meest recente toevoeging aan het universum van in Europa gevestigde EM-schulden-ETFs is dat van de bedrijfsobligatiemarkt. Uitgiften van EM-bedrijfsschulden vinden doorgaans plaats in USD met een gemiddelde looptijd in de bandbreedte van 5 tot 10 jaar. Uitgiften in deze markten worden traditioneel gekenmerkt door grote multinationals (bijvoorbeeld grote oliemaatschappijen als Petrobras) met beduidende kredietkwaliteit.
Op het moment van schrijven blijft het in april 2012 geïntroduceerde iShares Morningstar USD EM Corporate Bond ETF (EMCP) het enige ETF dat toegang verleent tot dit marktsegment. Dat doet het door de prestaties van de Morningstar EM Corporate Bond Index te volgen. Deze index maakt geen onderscheid op basis van rating, hoewel om en bij 80 procent van zijn constituenten van beleggingskwaliteit zijn, met amper 20 procent hoogrentende effecten (onder beleggingskwaliteit, met andere woorden). Met uitzondering van het hoogrentende segment zijn de rendementen van EM-bedrijfsobligaties vergelijkbaar met deze van in USD luidende EM-overheidsobligaties.
Het aanbod van ETFs in schulden van opkomende economieën is in Europa significant gegroeid. Aangezien de beleggersbelangstelling voor EM waarschijnlijk niet zal stokken, gaat Morningstar uit van een positieve tendens in de toekomst. De Amerikaanse ETF-markt, die in dit domein veel verder staat, biedt een goede leidraad voor wat de Europese ETF-providers in een volgend stadium te wachten kan staan.
Wij voorspellen dat ETFs met uitsluitend blootstelling aan het hoogrentende segment van de EM-bedrijfsobligatiemarkt misschien meer 'exotische' posities gaan innemen zoals Dim Sum-obligaties (Chinese in yuan genoteerde obligaties die in Hongkong worden verhandeld). Blootstelling aan begrensde looptijden zou een ander ontwikkelingsgebied kunnen vormen, waarmee beleggers het beheer van portefeuillerisico's kunnen bijsturen.
Van enkele ETFs in obligaties uit opkomende landen heeft Morningstar een uitgebreide analyse waarin onder andere dieper wordt ingegaan op de samenstelling van de index. Lees ook:
Analyse ETF iShares JPMorgan $ Emerging Markets Bond (IE) (USD) >
Analyse ABF Pan Asia Bond Index (USD) >
