Na de grote traditionele grote Europese autofabrikanten in het vorige artikel nemen we deze keer de niche-spelers onder de loep. Te beginnen met Tesla. Want de revolutionaire aanpak van visionair Elon Musk heeft de Californische maker van elektrische auto’s snel naar grote hoogte gestuwd, in aantallen en in waardering door de publieke opinie. Musk heeft de auto-industrie flink wakker geschud door te laten zien dat echte vernieuwing niet slechts een hobby hoeft te zijn, maar wel degelijk een plek tussen de grote jongens inneemt.
Financieel is het vooralsnog een ander verhaal. Een jong bedrijf dat zoveel moet investeren om tot wasdom te komen, is lastig te beoordelen op zijn cijfers. Beoogde productie- en verkoopcijfers schommelen nogal en terugkerende verliezen is iets dat de aanloopfase voorlopig zal blijven kenmerken.
Tesla Model S
Schommelingen in aanloopfase
Morningstar-analist David Whiston had vorig jaar een Fair Value van 194 dollar geraamd, en in de daaropvolgende maanden ging dat stapsgewijs omhoog naar 269 dollar. Onlangs, na de derdekwartaalcijfers, verlaagde Whiston die weer naar 176 dollar. De belangrijkste reden zijn de aanhoudende hoge investeringen. Die zijn hard nodig om het bedrijf te laten groeien, maar ze zorgen wel voor hoge kapitaalkosten.
Dat Whiston de Fair Value eerder zo sterk verhoogde, kwam met name door zijn projecties voor de autoverkopen op lange termijn. Voor 2016 raamt Whiston de verkopen op 79.000, voor volgend jaar op 180.000 en maar liefst op 400.000 in 2018.
Ook speelde bij de verhoging een rol dat Whiston in zijn calculaties ook andere activiteiten dan alleen de auto’s meeneemt. Bij Tesla’s verdienmodel horen ook andere oplossingen omtrent energie, zoals de opslagapparatuur voor thuis, de zogenoemde powerwall. Een deel van de toekomstige waarde van het aandeel Tesla komt volgens Whiston uit dergelijke innovaties die wel verband houden met de auto’s, maar ook als zelfstandige activiteit kunnen gelden.
Tesla Model X (foto's: Tesla)
Zorgen over haalbaarheid
Toch blijven er zorgen over de haalbaarheid van de doelen die Elon Musk zelf gesteld heeft voor Tesla. De markt kijkt meer naar de korte termijn. Beleggers en pers schrikken nogal eens van de haperingen die er optreden in de verkoopcijfers of de introductie van nieuwe modellen, zoals de compacte en goedkopere Model 3 of updates van bestaande modellen.
Ook stappen zoals de overname van zonne-energiebedrijf SolarCity, die vraagtekens opriep en gevolgen kan hebben voor het financiële model, laten het aandeel op en neer stuiteren. Tesla staat nog maar aan het begin van zijn bestaan, en dat brengt schommelingen met zich mee.
De analist noemt het risico rond het bedrijf hoog, maar gaat er wel van uit dat het blijft voortbestaan en ziet potentieel voor de lange termijn. De vraag is of het verkoopvolume zo snel kan stijgen als Musk ons wil doen geloven. Verder blijft een aanhoudend hoog niveau aan investeringen, zoals in de nieuwe accufabriek in Nevada, een voorwaarde voor groei in deze vroege fase van het bedrijf. Hoe dan ook blijft Tesla omgeven met ‘enorme onzekerheid’, aldus Whiston: ‘Ik geef ze een immens voordeel van de twijfel’.
Die onzekerheid is de reden dat Whiston geen Economic Moat toekent aan Tesla. De uitvoering van het groeipad met nieuwe modellen en productie-uitbreiding is omgeven met zoveel risico dat van een concurrentievoordeel nog geen sprake is, temeer daar het ook nog de vraag is hoe snel en hoe massaal autokopers overstappen op vol-elektrisch. Maar de unieke propositie van een volledig elektrische auto met een bruikbare range zorgen voor een Moat Trend die Positive is, ofwel de concurrentievoorsprong kan er wel komen. De Fair Value zal meer dan gemiddeld stijgen of dalen, geeft Whiston mee, want dat is inherent aan een jong en groeiend innovatief bedrijf.
Ferrari 488 GTB
Ferrari: ijzersterk merk
Morningstar volgt sinds de beursgang in oktober vorig jaar ook het aandeel Ferrari. De bouwer van luxe sportwagens krijgt van analist Richard Hilgert een Wide Moat rating en een Stable moat trend rating mee omdat de merkwaarde heel groot en is en het businessmodel meer drijft op merchandise dan op de auto’s. De petjes, t-shirts en allerhande parafernalia vinden gretig aftrek tegen hoge marges dankzij het ijzersterke merk dat de Italianen in de loop van zeven decennia hebben opgebouwd. Het merk Ferrari is uniek en daarmee biedt het een lastig te evenaren concurrentievoordeel. Vandaar de Wide Moat rating.
Ferrari 70th Anniversary livery icons
Die kracht maakt Ferrari ook bestand tegen economische fluctuaties: crisis of geen crisis, de echte rijken hebben altijd geld genoeg voor leuke speeltjes. Die stabiliteit in combinatie met blijvend hoge marges maken een hoge winstgevendheid op lange termijn mogelijk. Ferrari kan zelfs min of meer dicteren wat zijn klanten mogen kopen en dat geeft ongekende prijsmacht. De operationele marge lag in de afgelopen 10 jaar op gemiddeld op 25,8%. Het enige andere automerk dat er in slaagt om zulke hoge marges te halen is Porsche, dat in dezelfde periode 26,3% haalde. Ter vergelijking: de eerstvolgende op de derde plek is BMW met 10 procentpunten minder, op 16,2%.
Ferrari 488 Spider
Exclusiviteit
Ferrari limiteert volgens een gekoesterd adagium de productie altijd tot net iets minder dan de vraag, zodat exclusiviteit gegarandeerd is, terwijl de klanttevredenheid hoog blijft. Ferrari is vanwege zijn businessmodel dan ook eerder te vergelijken met de fabrikanten van luxe-artikelen dan met grote autofabrikanten.
De exclusiviteit was onomstreden onder de vorige CEO Luca de Montezemolo. Maar die moest na 23 jaar tot verdriet van zowat alle Ferrari-medewerkers in oktober 2014 vertrekken, omdat Sergio Marchionne, CEO van moederbedrijf Fiat Chrysler Automobiles (FCA), het volume wilde opschroeven om tegemoet te komen aan de toenemende vraag vanuit nieuwe markten in Azië, China, Rusland en het Midden-Oosten. Maar met de beoogde 9.000 voor 2019 tegen nu ruim 7.000 auto’s per jaar is Ferrari nog altijd lang geen massaproduct.
Ferrari F12tdf
Bij de beursgang zijn niet alle aandelen Ferrari naar de beurs gegaan. Moederbedrijf Fiat Chrysler Automobiles (FCA) heeft 23,5% van de aandelen en 33,4% van de stemrechten gehouden. Verder houdt Piero Ferrari, zoon van oprichter Enzo Ferrari, een belang van 10%. Ter gelegenheid van de beursgang dook Morningstar vorig jaar in de cijfers:
De Wide Moat rating en stabiliteit van het verdienmodel rechtvaardigen een hogere prijs, maar niet zo hoog als de actuele koers, concludeert Hilgert. Hij komt tot een Fair Value van 46 en hij ziet momenten dat de koers onder druk staat als een goede gelegenheid om in te stappen.
LaFerrari Aperta (foto's: Ferrari)
Bekijk hier de tabel met de 17 toonaangevende wereldwijde grote autofabrikanten autofabrikanten, hun kernbegrippen en de waardes die Morningstar daar aan toekent:
(klik op tabel voor vergroting)
Dit is het tweede deel in de verkenning van de mondiale auto-industrie met daarin de twee opvallendste nichespelers: Tesla en Ferrari. In het volgende, derde deel gaan we in op fabrikanten uit de Verenigde Staten, Azië en opkomende markten.
Lees ook het eerste deel over de grote Europese autofabrikanten:
